The AI Boom’s Hidden Risk to the Economy

In the past two weeks one big tech company after another reported blowout earnings amid a wholesale embrace of artificial intelligence.
Son iki haftada, yapay zekanın toptan benimsenmesiyle birlikte, birbiri ardına büyük teknoloji şirketleri rekor kazançlar bildirdi.

Look a little closer, and a more unsettling side to the AI boom emerges. All the spending on chips, data centers and other AI infrastructure is draining American corporations of cash.
Biraz daha yakından bakıldığında, yapay zeka patlamasının daha rahatsız edici bir yönü ortaya çıkıyor. Çipler, veri merkezleri ve diğer yapay zeka altyapısına yapılan tüm harcamalar, Amerikan şirketlerinin nakitlerini tüketiyor.

This underscores the hidden risks from the AI boom. No one doubts its potential to raise growth and productivity in the long run. But financing that boom is straining the companies and capital markets.
Bu, yapay zeka patlamasının gizli risklerini vurgulamaktadır. Uzun vadede büyüme ve üretkenliği artırma potansiyeli kimse tarafından şüpheyle karşılanmamaktadır. Ancak bu patlamayı finanse etmek, şirketleri ve sermaye piyasalarını zorlamaktadır.

Since the first quarter of 2023, investment in information processing equipment has expanded 23%, after inflation, while total gross domestic product has expanded just 6%. In the first half of the year, information processing investment contributed more than half the sluggish 1.2% overall growth rate. In effect, AI spending propped up the economy while consumer spending stagnated. 
2023'ün ilk çeyreğinden bu yana, bilgi işlem ekipmanlarına yapılan yatırım enflasyon sonrası %23 oranında genişlerken, toplam gayri safi yurt içi hasıla sadece %6 oranında genişlemiştir. Yılın ilk yarısında, bilgi işlem yatırımı, yavaş seyreden %1,2'lik genel büyüme oranının yarısından fazlasına katkıda bulunmuştur. Aslında, tüketici harcamaları durgunlaşırken, yapay zeka harcamaları ekonomiyi desteklemiştir.

Much of that investment consists of the graphics-processing units, memory chips, servers, and networking gear to train and run the large language models at the heart of the boom. And all that computing power needs buildings, land and power generation.
Bu yatırımın büyük bir kısmı, patlamanın merkezindeki büyük dil modellerini eğitmek ve çalıştırmak için kullanılan grafik işlem birimleri, bellek çipleri, sunucular ve ağ donanımlarından oluşmaktadır. Ve tüm bu bilgi işlem gücü binalara, araziye ve enerji üretimine ihtiyaç duymaktadır.

This is transforming big tech’s business models.
Bu durum, büyük teknoloji şirketlerinin iş modellerini dönüştürüyor.

For years, investors loved those models because they were “asset-light.” They earned their profits on intangible assets such as intellectual property, software, and digital platforms with “network effects.” Users flocked to Facebook, Google, the iPhone, and Windows because other users did. Adding revenue required little in the way of more buildings and equipment, making them cash-generating machines.
Yıllarca yatırımcılar bu modelleri "varlık-hafif" oldukları için sevdi. Kârlarını fikri mülkiyet, yazılım ve "ağ etkileri" olan dijital platformlar gibi maddi olmayan varlıklar üzerinden elde ettiler. Kullanıcılar, diğer kullanıcılar da kullandığı için Facebook, Google, iPhone ve Windows'a akın etti. Gelir eklemek için daha fazla bina ve ekipmana çok az ihtiyaç duyuluyordu, bu da onları nakit üreten makineler haline getiriyordu.

This can be seen in a metric called free cash flow, roughly defined as cash flow from operations minus capital expenditures. It excludes things such as noncash impairment charges that can distort net income. This is arguably the purest measure of a business’s underlying cash-generating potential. Amazon, for example, tells investors: “Our financial focus is on long-term, sustainable growth in free cash flow.”
Bu durum, serbest nakit akışı adı verilen bir metrikte görülebilir; bu, kabaca operasyonlardan elde edilen nakit akışı eksi sermaye harcamaları olarak tanımlanır. Net geliri bozabilecek nakit dışı değer düşüklüğü giderleri gibi şeyleri içermez. Bu, bir işletmenin temel nakit üretme potansiyelinin tartışmasız en saf ölçüsüdür. Örneğin Amazon, yatırımcılara şöyle der: "Finansal odağımız, serbest nakit akışında uzun vadeli, sürdürülebilir büyümedir."

From 2016 through 2023, free cash flow and net earnings of Alphabet, Amazon, Meta and Microsoft grew roughly in tandem. But since 2023, the two have diverged. The four companies’ combined net income is up 73%, to $91 billion, in the second quarter from two years earlier, while free cash flow is down 30% to $40 billion, according to FactSet data. Apple, a relative piker on capital spending, has also seen free cash flow lag behind.
2016'dan 2023'e kadar Alphabet, Amazon, Meta ve Microsoft'un serbest nakit akışı ve net kazançları kabaca paralel büyüdü. Ancak 2023'ten bu yana ikisi ayrıştı. FactSet verilerine göre, dört şirketin birleşik net geliri iki yıl öncesine göre ikinci çeyrekte %73 artarak 91 milyar dolara yükselirken, serbest nakit akışı %30 düşüşle 40 milyar dolara geriledi. Sermaye harcamalarında nispeten küçük bir oyuncu olan Apple da serbest nakit akışının geride kaldığını gördü.

For all of AI’s obvious economic potential, the financial return remains a question mark. OpenAI and Anthropic, the two leading stand-alone developers of large language models, though growing fast, are losing money.
Yapay zekanın bariz ekonomik potansiyeline rağmen, finansal getirisi bir soru işareti olmaya devam ediyor. Büyük dil modellerinin önde gelen iki bağımsız geliştiricisi olan OpenAI ve Anthropic, hızla büyümelerine rağmen para kaybediyorlar.

Much of big tech companies’ latest profits reflect their established franchises: ad spending for Meta and Alphabet, the iPhone for Apple. As to when their AI hardware will pay off, they counsel patience.
Büyük teknoloji şirketlerinin son kârlarının çoğu, yerleşik franchise'larını yansıtıyor: Meta ve Alphabet için reklam harcamaları, Apple için iPhone. Yapay zeka donanımlarının ne zaman karşılığını vereceği konusunda sabır tavsiye ediyorlar.

Meta, parent of Facebook, reported a 36% rise in earnings for the second quarter, but a 22% drop in free cash flow. It said capital expenditure in 2025 would be roughly double last year’s, with “similarly significant” growth in 2026.
Facebook'un ana şirketi Meta, ikinci çeyrekte kazançlarında %36'lık bir artış, ancak serbest nakit akışında %22'lik bir düşüş bildirdi. 2025'teki sermaye harcamalarının geçen yılın yaklaşık iki katı olacağını ve 2026'da "benzer şekilde önemli" bir büyüme olacağını belirtti.

Meta has said much of its AI-related capital spending supports core businesses, such as ads and content, and is already paying off. The balance goes toward generative AI such as its Llama model. “We are early in the life cycle” of the latter investments, Chief Financial Officer Susan Li told analysts, and “we don’t expect that we are going to be realizing significant revenue from any of those things in the near term.”
Meta, yapay zeka ile ilgili sermaye harcamalarının çoğunun reklamlar ve içerik gibi temel işleri desteklediğini ve zaten karşılığını verdiğini söyledi. Bakiyesi ise Llama modeli gibi üretken yapay zekaya gidiyor. Mali İşler Direktörü Susan Li, analistlere bu yatırımların "yaşam döngüsünün başlarında" olduklarını ve "yakın vadede bunlardan herhangi birinden önemli gelir elde etmeyi beklemediklerini" söyledi.

Amazon began tapering its build-out of fulfillment centers in 2022, allowing free cash flow to turn positive. But in the last year, it has ramped up investment in Amazon Web Services, which hosts data and runs AI models for outside clients, and free cash flow is down by two-thirds from the previous year.
Amazon, 2022'de dağıtım merkezlerinin inşasını azaltmaya başlayarak serbest nakit akışının pozitif hale gelmesini sağladı. Ancak geçen yıl, dış müşteriler için veri barındıran ve yapay zeka modelleri çalıştıran Amazon Web Services'a yaptığı yatırımı artırdı ve serbest nakit akışı bir önceki yıla göre üçte iki oranında azaldı.

For now, investors are pricing big tech as if their asset-heavy business will be as profitable as their asset-light models. 
Şimdilik, yatırımcılar büyük teknoloji şirketlerini, varlık yoğun işlerinin, varlık hafif modelleri kadar kârlı olacağı varsayımıyla fiyatlandırıyor.

So far, “we don’t have any evidence of that,” said Jason Thomas, head of research at Carlyle Group. “The variable people miss out on is the time horizon. All this capital spending may prove productive beyond their wildest dreams, but beyond the relevant time horizon for their shareholders,” he added.
Şimdiye kadar, "buna dair herhangi bir kanıtımız yok" dedi Carlyle Group araştırma başkanı Jason Thomas. "İnsanların gözden kaçırdığı değişken zaman ufkudur. Tüm bu sermaye harcamaları, en çılgın hayallerinin ötesinde verimli olabilir, ancak hissedarları için ilgili zaman ufkunu aşabilir," diye ekledi.

In the late 1990s and early 2000s, the nascent internet boom had investors throwing cash at startup web companies and broadband telecommunications carriers. They were right the internet would drive a productivity boom, but wrong about the financial payoff. Many of those companies couldn’t earn enough to cover their expenses and went bust. In broadband, excess capacity caused pricing to plunge. The resulting slump in capital spending helped cause a mild recession in 2001.
1990'ların sonlarında ve 2000'lerin başlarında, yeni gelişen internet patlaması, yatırımcıların startup web şirketlerine ve genişbant telekomünikasyon taşıyıcılarına nakit akıtmasına neden oldu. İnternetin bir verimlilik patlaması yaratacağı konusunda haklıydılar, ancak finansal getirisi konusunda yanıldılar. Bu şirketlerin çoğu masraflarını karşılayacak kadar kazanamadı ve battı. Genişbantta, aşırı kapasite fiyatların düşmesine neden oldu. Ortaya çıkan sermaye harcamalarındaki düşüş, 2001'de hafif bir durgunluğa neden oldu.

A dot-com-style bust looks far-fetched now. AI’s big spenders are mature and profitable companies, and the demand for computing power exceeds the supply. But if their revenue and profit assumptions prove too optimistic, their current pace of capital spending will be hard to sustain.
Bir dot-com tarzı çöküş şu an için pek olası görünmüyor. Yapay zekanın büyük harcamacıları olgun ve kârlı şirketler ve bilgi işlem gücüne olan talep arzı aşıyor. Ancak gelir ve kâr varsayımları çok iyimser çıkarsa, mevcut sermaye harcaması hızlarını sürdürmeleri zorlaşacaktır.

After the global financial crisis of 2007-09, big tech was both a beneficiary of low interest rates, and a cause. 

Between that crisis and Covid, these companies were generating five to eight times as much cash from operations as they invested, and that spare cash was recycled back into the financial system, Thomas, of Carlyle Group, estimates. It helped hold down long-term interest rates amid high federal deficits, as did inflation below the Federal Reserve’s 2% target and the Fed buying bonds. Low interest rates, in turn, made investors value these companies’ future profits even more highly.

Today, government deficits are even larger, inflation is above 2% and the Fed has been shrinking its bondholdings. Meanwhile, corporations face steep investment needs to exploit AI and reshore production to avoid tariffs. Thomas estimates that since 2020, their cumulative free cash flow has been 78% lower, relative to GDP, than in the equivalent period following 2009.

All this suggests that interest rates need to be substantially higher in the years ahead than in the years before the pandemic. That is another risk to the economy and these companies that investors may not fully appreciate.

Write to Greg Ip at greg.ip@wsj.com